文旅地產(chǎn)究竟是新風口還是偽需求？ 這四大模式值得投資人關注

華菁證券在其行業(yè)研究報告中解釋到：從美國 1997 年以來的地產(chǎn)與文娛產(chǎn)業(yè)增速對比圖來看，地產(chǎn)增速極值一般領先文娛行業(yè)兩到三年，只有在2008-2009年的經(jīng)濟危機期間二者體現(xiàn)出一致性，同步達到冰點，然而在之后的恢復周期中二者又繼續(xù)恢復增速的對沖關系。地產(chǎn)率先在2010年恢復到階段高點，而文娛行業(yè)的階段增速高點則出現(xiàn)在2012年。

這也就是說，“文娛+地產(chǎn)”的打法是在經(jīng)濟周期中運用對沖關系構建一個系統(tǒng)風險更小的業(yè)務結(jié)構。地產(chǎn)開發(fā)得到的短周期巨額現(xiàn)金流投入到長期穩(wěn)定回報的文娛業(yè)務中，實現(xiàn)資金在久期上的轉(zhuǎn)換，對于商業(yè)模式的長期穩(wěn)定性也起到至關重要的作用。

當然，這一領域的行業(yè)利好還包括“政策友好”。

四大模式

早期我國文旅地產(chǎn)開發(fā)更偏重“旅”，主流模式為自然資源驅(qū)動型與主題產(chǎn)品驅(qū)動型兩類?；蛞劳猩胶雍５茸匀毁Y源、或依托游艇碼頭高爾夫等人造資源，以高級星級酒店作為帶動點，輔以公寓、別墅等銷售型物業(yè)。主題單一，盈利模式單一。

而現(xiàn)在的文旅地產(chǎn)開發(fā)一個明顯趨勢是更偏重“文”。主題公園、都市消費型文娛地產(chǎn)開始崛起。這些項目盈利模式豐富，除了地產(chǎn)常見的銷售物業(yè)收入方向，還有門票收入、餐飲、酒店、周邊產(chǎn)品、IP衍生收入等回款周期短的收入方向，同時也提升了周邊地產(chǎn)的價值空間。

具體模式解析及案例如下：

模式一：“主題公園”式區(qū)域綜合開發(fā)

主題公園的原型恐怕要追溯到古代希臘羅馬時代的集市雜耍，現(xiàn)代主題公園則發(fā)源于荷蘭，興盛于美國。而迪士尼是任何討論主題公園的分析都必須要寫的。

主題公園屬于重資產(chǎn)業(yè)務，前期需要極大的資金投入，后期也需要非常強的資產(chǎn)運營能力。大型主題公園投入輕則上百億，回報周期動輒長達10年。

自建投資、合資投資和許可經(jīng)營等三種模式是現(xiàn)在主題公園常見的投資模式。迪士尼通過結(jié)合不同類型的投資模式迅速在全球布局，輕重結(jié)合也給自己贏得了緩沖空間。

從投資模式來看，迪士尼樂園在美國本土以外的建設和運營，有兩種合作模式——“許可經(jīng)營模式”和“合資模式”。

東京迪士尼樂園采取的是“許可經(jīng)營模式”。整個東京迪士尼項目基本是由日方投資，權益也大多數(shù)掌握在日方手中，項目由華特迪士尼公司將迪士尼的相關知識產(chǎn)權許可給OLC公司，樂園的日常經(jīng)營由OLC公司負責。華特迪士尼公司每年有一定比例的許可費收入，與項目營業(yè)總額掛鉤，而不是與經(jīng)營利潤掛鉤。

東京迪士尼地圖（圖片來源：東京迪士尼官網(wǎng)）

中國香港迪士尼樂園、上海迪士尼樂園則采用了“合資”模式。由于主題公園的高投資，長回報周期性質(zhì)，這種大型的主題公園往往采用政商合營的形式進行。

華菁證券研究所地產(chǎn)行業(yè)首席分析師周雅婷介紹到，迪士尼海外一般會設置輕重模式雙平臺。重資產(chǎn)持有平臺采用政商合營，吸納銀行、信托等債權基金；輕資產(chǎn)平臺收取管理費，優(yōu)先兌現(xiàn)運營商收益，形成品牌效應，便于快速擴張，被更多股權投資人關注。

從政府角度來看，主題公園的投資類似于基礎設施建設，主要利益著眼點不在項目本身盈利能力，而在于由其帶來的就業(yè)、輻射消費和產(chǎn)業(yè)帶動。以上海迪士尼為例，根據(jù)園區(qū)官方對媒體的介紹，245億的總投資預計將累計帶動900億的消費量。

而當下，中國主題公園包括了三種主要類型：

• 單體投資規(guī)模極高的上海迪士尼（55億美元），北京環(huán)球影城（65億美元）。
• 本土大型單一主題公園：長隆世界、太湖龍之夢，投入也在百億以上。
• 全國可復制的特色主題公園：華僑城歡樂谷、華強方特樂園、宋城演藝公園、華誼兄弟電影世界等等。

截至 2017 年底，我國主題公園的總投資額達到3503億，其中48%為游樂園，17%為文化園，具備一定IP屬性的影視基地在最近幾年興起，目前占比為5.4%。

過去幾年，主題公園雖然炒的熱鬧，但由于文娛產(chǎn)業(yè)對主題公園行業(yè)的滲透力不足，我國主題公園中具備IP屬性運營的極少。同時由于缺乏專業(yè)運營機構，主題公園的盈利能力普遍偏弱，行業(yè)呈現(xiàn)“721”規(guī)律，70%的項目虧損，20%勉維持，10%盈利。“一年興，二年盛，三年衰，四年敗”成為常見現(xiàn)象。

由于主題公園的過度投資以及圈地開發(fā)地產(chǎn)項目的房地產(chǎn)化趨勢日益嚴重，發(fā)改委還曾聯(lián)合12部委發(fā)布了《關于規(guī)范主題公園發(fā)展的若干意見》，將主題公園劃分為特大型、大型和中小型三個等級，并規(guī)定新建、擴建時應嚴格履行相應核準程序。 2018 年發(fā)改委再次發(fā)布《關于規(guī)范主題公園建設發(fā)展的指導意見》，要求防范地產(chǎn)債務風險及防止主題公園房地產(chǎn)化。

大浪淘沙，在政策調(diào)控、市場洗牌的共同作用下，優(yōu)質(zhì)主題公園運營商會逐漸脫穎而出。 而運營商的核心競爭力體現(xiàn)在人員效率與衍生消費創(chuàng)造能力上。

人員效率方面，主題公園的日常運營中人員成本是最主要的成本，平均占收入比重在 25%-30%之間，其次則是園內(nèi)消費銷售成本，占比在10- 16%之間不等，基礎設施的維護費用也比較穩(wěn)定，大約比重為11%。華菁證券指出，無論從國內(nèi)還是國外，還是不同類型的主題公園，人員的運轉(zhuǎn)效率和園內(nèi)消費的提升和成本控制是運營的關鍵所在。

不過，運營能力再強，也會遇到一些問題。運營商的軟肋在于資金壓力，缺乏有效的融資渠道和主題公園衍生價值變現(xiàn)渠道。

開發(fā)商則具有資金端的實力優(yōu)勢，出于拿地便利性和綜合經(jīng)濟效益考慮，逐步介入主題公園領域并建立了成熟的主題公園運營團隊，如萬達、華僑城、恒大、融創(chuàng)、觀瀾湖等。 但他們的問題在于缺乏IP和公園運營經(jīng)驗。

另一類主體則是IP商，他們?nèi)刖值臅r間最短，但卻最有可能把這件事做好。 他們有兩種參與方式：一是以授權的方式出讓IP，獲取授權費用，不參與園區(qū)運營和投資，屬于輕資產(chǎn)模式介入主題公園領域，如華誼兄弟、光線傳媒等。二是以重資產(chǎn)的模式自己投資運營IP主題公園，如橫店影視。

橫店影視城（圖片來自官網(wǎng)）

國外成功的主題公園大多數(shù)以“IP類企業(yè)”為核心的，無論是迪士尼還是環(huán)球影城，IP所展現(xiàn)的價值無可比擬。在TE-AECOM統(tǒng)計的2016年全球主題公園入園人數(shù)排名中，前10名全部被IP主題樂園占據(jù)，沒有IP的樂園被甩在身后。

不過，IP型樂園雖然在客流吸引力和人均消費力上表現(xiàn)更優(yōu)異，但相應也付出了更高的建設成本和氛圍營造成本。

在我國目前階段則主要以開發(fā)商為主導，娛樂公司授權IP的形式出現(xiàn)，很多項目作為大型地產(chǎn)項目的附屬產(chǎn)品，起到提升周邊住宅價值的功能。一個可見的趨勢是運營商、開發(fā)商、IP企業(yè)正在通力合作，優(yōu)勢互補，共同打造更具價值的主題公園項目。

模式二：特色小鎮(zhèn)

當然，一些“主題公園”和特色小鎮(zhèn)的概念范疇有所重合。比如華誼兄弟的電影小鎮(zhèn)，既有主題公園的特色，又有小鎮(zhèn)作為載體。

華誼電影小鎮(zhèn)是內(nèi)容嵌入型項目，主要以塑造和還原經(jīng)典電影場景為主，依托自身電影IP資源，結(jié)合當?shù)匚幕?，發(fā)展影視文旅產(chǎn)業(yè)。華誼兄弟稱其為“電影IP+城市ID”模式。

觀瀾湖華誼馮小剛電影公社2014年春節(jié)試營業(yè)期間，游客數(shù)占到?？谟慰涂倲?shù)的20%。?？诋斈暧慰腿藬?shù)首次超過三亞成為海南省第一。之后，在僅開放1942街、南洋街兩條街區(qū)的情況下，年游客數(shù)量就已突破兩百萬，并為《芳華》在內(nèi)的多部影視作品搭建電影實景并提供拍攝配套服務。2018年春節(jié)期間接待游客數(shù)近20萬人次，成為?？诼糜蔚谝荒康牡?。

特色小鎮(zhèn)能量巨大。實際上，特色小鎮(zhèn)是可以單獨拆分出來寫的一個大領域。其核心“套路”是——旅游和商業(yè)等經(jīng)營性物業(yè)作為核心盈利渠道，地產(chǎn)銷售類物業(yè)為輔，由特色旅游為引擎帶動區(qū)域土地成為投資熱點，盤整做大。

烏鎮(zhèn)（圖片來源于官網(wǎng)）

烏鎮(zhèn)是從2010年開始轉(zhuǎn)型文化小鎮(zhèn)的。除了自然人文景色，其發(fā)展過程中的兩大關鍵點是：烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)、世界互聯(lián)網(wǎng)大會。

烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)從2013年開始舉辦，每年持續(xù)數(shù)10天，邀請世界頂尖舞臺藝術團體演出。而世界互聯(lián)網(wǎng)大會的舉辦讓烏鎮(zhèn)的關注度劇增。

普華永道報告顯示，烏鎮(zhèn)近五年始終保持著80%以上毛利率，遠高于旅行社、會展等傳統(tǒng)旅游業(yè)務，且高于酒店房地產(chǎn)等高回報率業(yè)態(tài)。IDG資本在2009年入股烏鎮(zhèn)，助推了中青旅2010年在香港成功上市，IDG退出時成功實現(xiàn)了8.4倍的收益。

模式三：都市消費型文娛地產(chǎn)

“由點到城，盈利能力與輻射能力來源于集聚能力?！薄A興資本如是概括都市消費型文娛地產(chǎn)的現(xiàn)狀特點。

分類上，都市消費型文娛地產(chǎn)包括四種類型。深響根據(jù)華菁證券的報告整理如下：

相比于主題樂園的“重模式”，都市消費型文娛地產(chǎn)主要作為租賃商業(yè)物業(yè)的輕資產(chǎn)形式存在，資金投入程度相對較低。成功關鍵在于IP和商業(yè)運營能力。

目前國內(nèi)的都市消費型文娛地產(chǎn)項目大多數(shù)商場中的點狀結(jié)構，比如言幾又、方所、萬達影院，尚未形成誠品書店式的主IP綜合體結(jié)構以及百老匯式的區(qū)域片狀結(jié)構。

投資了很多內(nèi)容頭部的華人文化，其在文旅地產(chǎn)方面有四個產(chǎn)品線的布局：一是城市文化綜合體，其上海夢中心項目預計明年9月開業(yè)；二是大型主題公園樂高樂園及其周邊的開發(fā)；三是地產(chǎn)行業(yè)常說的FEC（家庭娛樂中心），華人稱之為UEC（城市娛樂中心），也就是室內(nèi)娛樂，室內(nèi)小型主題樂園。四是電影院。

其中上海夢中心就是都市消費型文娛地產(chǎn)的典型。

上海夢中心位于徐匯區(qū)黃浦江畔，是“西岸傳媒港”的核心部份。 總體規(guī)劃建筑面積為460,000平方米, 其中包括創(chuàng)意及甲級寫字樓130,000平方米，創(chuàng)意藝術區(qū)38,000平方米, 餐飲及零售區(qū)140,000平方米，停車場及其他區(qū)域152,000平方米。

項目將突破傳統(tǒng)商業(yè)模式，融入全球文化娛樂內(nèi)容、培育本土創(chuàng)意文化內(nèi)容同時結(jié)合時尚購物及休閑, 餐飲元素，為消費者帶來一站式文化娛樂休閑體驗，致力于打成為中國的百老匯。

上海夢中心效果圖（圖片來源于官網(wǎng)）

模式四：銷售型的不動產(chǎn)

盡管主題公園、特色小鎮(zhèn)、商業(yè)文娛地產(chǎn)等概念非常熱鬧，但一個不容否認的事實是，我國文旅地產(chǎn)整體仍然以銷售為主。依托自然資源的住宅銷售、依托高爾夫等高端項目的別墅銷售，是文旅地產(chǎn)領域非常重要的組成部分。

依靠大海的自然風光、距離北京不到300公里的地理位置優(yōu)勢，加上人工打造的高爾夫球場、別墅洋房、公寓、小院，孤獨圖書館、海邊酒吧、阿那亞禮堂等設施，位于秦皇島的阿那亞用兩年時間完成了10億年銷量，成為了文旅地產(chǎn)的代表性項目。

孤獨圖書館（圖片來自官網(wǎng)）

而在2012年這一項目推出時，市場反應卻很慘淡。整個阿那亞社區(qū)的面積有3300畝，其中有1500畝被高爾夫球場占據(jù)。但銷售目標又是50、60后退伍工程師，定位失焦，且推廣不利。

2014年天行九州開始接手項目，進行轉(zhuǎn)型運營，在度假的基礎上加入了社區(qū)的打造，銷售對象也轉(zhuǎn)換成了80后中產(chǎn)人群，推出了公寓等單價適中的產(chǎn)品。

2016年10月，樸樹聯(lián)手老狼在阿那亞舉辦了一場1500人規(guī)模的海邊鄰居音樂會。這次演出不對外售票，只向樸樹的鄰居，阿那亞的業(yè)主開放。而另一位業(yè)主博納影業(yè)總裁于冬則在《老炮兒》上映時包場請鄰居們觀看。

項目從營銷導向到運營導向 ，從原先單一的不動產(chǎn)，變成了提供場所和內(nèi)容、 可供交際的社群概念。

挑戰(zhàn)與機遇

和其他新經(jīng)濟一樣，文旅地產(chǎn)也將經(jīng)歷野蠻增長、洗牌、穩(wěn)定發(fā)展等成長階段，而成長過程中充滿了挑戰(zhàn)與機遇。

行業(yè)挑戰(zhàn)主要包括：

第一，區(qū)域分布不均衡，對自然資源依賴度很高。

目前的文旅地產(chǎn)主要集中在自然資源較好的區(qū)域。海南、環(huán)渤海、長三角三大區(qū)域的項目數(shù)量最多。

跳出行業(yè)縱覽，盡管文娛強IP項目非常吸引眼球，關注度也極高，但更多數(shù)量的文旅地產(chǎn)項目的核心賣點仍是山地、湖濱、海濱等自然資源，三者合計占比66%。

不過這一趨勢也正在減弱，因為這一數(shù)據(jù)在2014年的時候是78%。

第二，文旅被地產(chǎn)商作為拿地和營銷的噱頭，概念強于落地。

這一痛點的主要由來是2012-2014年那段時期。文旅地產(chǎn)瘋狂發(fā)展，年均新增項目近2200個，平均增速達到了83%。其中不乏開發(fā)商以“文旅地產(chǎn)”為噱頭瘋狂圈地。

第三，文旅地產(chǎn)項目同質(zhì)化嚴重，運營不當，客戶粘性不足，許多低層級項目存量難以消化。

由于瘋狂發(fā)展時期拿地的開發(fā)商并沒有用心經(jīng)營，致使很多低層級、同質(zhì)化項目很多。截至2014年底，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，全國文旅地產(chǎn)項目7965個，其中大型在售項目589個，這些在售項目平均存量達到2043套，按照平均去化速度12套/月計算，完成存量去化需要14年時間。

這也使得文旅地產(chǎn)在2015年進入低潮期，很多銷售導向的低質(zhì)量項目滯銷。行業(yè)逐漸開始洗牌。

這些低質(zhì)量項目的問題具體表現(xiàn)在：沒有規(guī)模效應、基礎設施落后、配套不完全。

第四，資本不暢。文旅地產(chǎn)往往要經(jīng)歷8-10年甚至更長的開發(fā)周期。開發(fā)周期的拉長，導致投資回收期的滯后，拉低企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。因此，從房企項目整體配置來看，文旅地產(chǎn)應屬于中長期布局的一類項目，需要搭配一些短平快的項目以提供現(xiàn)金流和短期利潤。

另外，現(xiàn)階段文旅地產(chǎn)的投融資渠道相對狹窄，對銀行的依賴較為嚴重。無論是自籌模式，合作模式還是BOT（Build-Own-Transfer，建設-擁有-轉(zhuǎn)讓）模式，其融資方式都是以銀行貸款為主，其他方式為輔，且銀行貸款所占比例較大，對銀行的依賴性較高，沒有形成多元化的投融資渠道。

行業(yè)機遇則包括：

第一，項目從營銷導向到運營導向轉(zhuǎn)變，管理能力火速提升。

據(jù)「深響」了解，目前一些國內(nèi)開發(fā)商與美國合作，不僅僅會簽品牌合同，還會簽管理協(xié)議，把美國所有的管理標準、管理手冊以及高管核心管理人員都請到中國來。

第二，單體項目兩極化——“極大”“極小”

“極大型”文旅地產(chǎn)項目向度假區(qū)的方向發(fā)展，例如于2016年開業(yè)的上海迪士尼度假區(qū)和廣東長隆集團的珠海橫琴長隆國際海洋度假區(qū)。其空間規(guī)模增大并不單純反應建筑體量，更多的是反應產(chǎn)品層次的豐富度，通常含有酒店、零售、 餐飲、娛樂等成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套。

“極小型”文旅地產(chǎn)則是一個定位精準的強需求：上海田子坊、成都寬窄巷子、北京798等。未來每個城市都將有小型文旅地產(chǎn)項目，輻射一小時以內(nèi)的近距離市場。

成都寬窄巷子（圖片來源于官網(wǎng)）

第三，開發(fā)商與IP商合作會更多。

如上文中分析的，文旅地產(chǎn)門檻很高，需要具備極強的策劃研發(fā)能力、投資能力、操盤能力、運營能力。這些能力是地產(chǎn)商具備的，但內(nèi)容的掌控能力卻是IP商具備的。二者通力合作，能把產(chǎn)業(yè)真正做大做好。

第四，投資相對較小的“農(nóng)文旅”將受到追捧，田園綜合體“農(nóng)業(yè)+文創(chuàng)+新農(nóng)村”的綜合發(fā)展模式將會有大突破。

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